表面“深度”看见了什么，又遮住了什么
市场深度通常用订单簿可见的挂单数量、买卖盘厚度、某个价位附近可成交的量来描述。它能回答的是“此刻屏幕上看起来有多少对手盘”，却很难回答“在冲击下能否持续成交、成交成本会如何演化”。盲点首先来自“可见性偏差”：订单簿只展示当前公开挂单，隐藏单、冰山单、内部化撮合、做市商库存约束等都可能让真实可交易量与屏幕呈现脱节。其次是“静态截面偏差”：深度是某一时点的快照，而流动性是一个过程，包含订单到达、撤单、补单与价格再均衡。
深度的第二个盲区是“质量差异不可见”。同样的挂单量，背后可能是高频算法的短暂报价，也可能是长期资金的稳定意愿；前者在波动或信息冲击时更可能瞬间撤走。订单簿并不告诉你挂单的存续时间、撤单概率、成交后的再报价能力，也不告诉你对手盘是否集中在少数主体、是否存在同向拥挤。于是，表面深度更像“可撤回承诺”的集合，而不是“可兑现承诺”的度量。
指标的关键前提：订单簿能代表可执行流动性
市场深度被误用，往往是把“可见挂单”当作“可执行成交”。这一用法隐含几个前提：其一，挂单在你发出交易指令时仍然存在；其二，挂单的价格与数量不会因你的出现而系统性变化；其三，交易通道与撮合规则对所有参与者近似对称；其四，市场没有显著的信息不对称与抢跑风险。这些前提在很多市场并不牢固。
例如，深度默认订单簿是主要流动性来源，但在部分股票与外汇市场里，交易可能被分散到多个场所，存在暗池、RFQ（询价成交）、内部化与跨市场最优执行。你在某个交易所看到的深度，只是“局部账本”。再如，深度默认报价是“可交易的”。但在高频占比较高的环境中，报价的功能可能更偏向探测与排队博弈，撤单与改价速度远高于普通交易者的响应速度，导致“看得见却碰不到”。
这类前提失配与其他指标的边界类似：就像“久期在信用债中的限制在哪里？”这一问题所揭示的，久期把信用利差变化、流动性折价与违约跳跃风险压缩在一个利率敏感度框架里，前提一旦不成立，指标就会偏离其本意。市场深度同样如此：当订单簿不再是稳定承诺的载体，它就更像噪声与策略互动的表象。
深度最容易“失效”的情境：信息冲击、机制变化与拥挤交易
第一类失效情境是信息到达或预期突变。宏观数据公布、财报、监管消息、突发事件等会改变参与者的估值分布，使得原先挂在簿上的报价迅速撤离或重新定价。此时你看到的深度可能在毫秒到秒级坍塌，成交会沿着价格阶梯快速滑移，表现为“瞬时深、实际薄”。深度无法反映这种“条件流动性”：平时存在，压力下消失。
第二类是市场微观结构或交易规则的变化，例如涨跌停、熔断、临停、保证金调整、做市义务变化、最小报价单位与撮合优先级调整等。规则改变会改变挂单的成本与收益结构，从而改变深度的生成机制。深度作为结果变量，会跟着跳变，但它本身并不能解释跳变来自哪里，也不能告诉你在新规则下可执行性是否仍然成立。
第三类是拥挤与同质化策略。大量资金使用相似的风险模型、止损/风控阈值、被动指数再平衡或CTA趋势信号时，表面深度可能在常态下看似充足，但在触发阈值的同一时刻，买卖需求会同向涌现，簿上对手盘被迅速扫空，补单速度跟不上，形成“深度错觉”。这与“PS 在低利润行业的盲点在哪里？”类似：PS 看似稳定，但当利润率与竞争格局决定了收入并不等价于可分配利润时，指标的解释力会突然下降；深度也会在供需结构突然同向时失去代表性。
第四类是跨市场传导与对冲链条。期现联动、ETF与成分股、期权对冲（Gamma、Va
a等）会让某一市场的表面深度受另一市场波动牵引。你在现货簿上看到的厚度，可能依赖期货基差稳定与对冲可得性；一旦对冲端流动性变差，现货端报价也会收缩。深度指标无法直接呈现这种“依赖关系”，更无法衡量流动性在链条中断时的断崖式变化。
深度没有覆盖的维度：成交成本、时间与对手方约束
真实流动性至少包含三个维度：价格影响（冲击成本）、交易速度（完成同等规模所需时间）与可得性（在不同状态下是否存在）。市场深度主要描述“某一价位附近的可见数量”，但对以下关键维度覆盖不足。
其一，冲击成本的非线性。即使簿上显示多档挂单，实际成交可能引发对手方再报价、其他参与者跟随撤单，导致边际成本随规模上升而陡增。深度是数量维度，不包含“成交后价格会如何反应”的动态反馈。
其二，时间维度与订单补给能力。深度无法告诉你市场的“韧性”（resilience）：被冲击后能否快速恢复到原有价差与厚度。两个市场在同样深度下，若一个补单快、另一个补单慢，它们的真实流动性差异巨大。
其三，对手方与库存约束。做市商是否有资本与风险额度承接、是否面临融资约束与风控阈值，会决定其报价是否可持续。订单簿看不见库存压力，也看不见融资市场（回购、拆借、保证金）收紧时的被动收缩。
其四，执行路径与分散流动性。多场所交易下，单一簿深度无法代表全市场可执行量；而在暗池或询价成交占比高的市场里，屏幕深度甚至不是主要流动性来源。深度因此更适合描述“某一撮合池的表观状态”，不适合直接等同于“全局流动性”。
使用边界：深度是表象指标，不是压力测试结果
市场深度的边界在于：它描述的是“当下公开挂单的截面”，而不是“在冲击、信息不对称与机制约束下的可执行成交能力”。它不能回答的问题包括：在波动放大时流动性会不会消失、完成某一规模交易需要多长时间、交易会造成多大价格影响、对手盘是否会因你的行为而撤离、跨市场对冲链条是否会中断。它也不包含挂单质量、补单速度、对手方集中度与融资约束等决定流动性韧性的核心变量。
因此，深度更适合作为微观结构的一张“仪表盘读数”，而非真实流动性的充分统计。只要其隐含前提（挂单可持续、执行通道对称、流动性主要在公开簿中、冲击反馈可忽略）不成立，表面深度就可能与真实流动性背离，甚至在压力情境下反向误导。
