母基金（FoF）与子基金并不是简单的“上级—下级”关系，而是两层不同的基金法律载体与现金流分配机制叠加在一起：母基金把资金作为投资标的配置到多个子基金份额上；子基金则把资金投向更底层的资产（如股票、债券、私募股权、不动产、对冲策略等）。因此，两者的结构性差异不在“投资风格”这一表层，而在于资金如何进入、如何被管理、如何计量净值、如何承担费用与风险，以及谁在什么层级做出关键决策。
一、两层载体：母基金是“组合容器”，子基金是“执行单元”
从法律与产品结构看，母基金与子基金通常都是独立的基金产品，各自有自己的合同/章程、管理人、托管安排、估值规则与投资者权利义务。母基金的资产负债表核心项目是“持有的子基金份额”，它的投资活动更像资产配置与组合管理；子基金的资产负债表核心项目是“底层资产头寸”，它的投资活动更像交易、持仓管理与风险对冲。
决策链条也因此不同：母基金的关键决策在于选择哪些子基金、配置比例、再平衡节奏、以及对子基金的持续尽调与监控；子基金的关键决策在于具体标的选择、建仓减仓、杠杆与衍生品使用、流动性管理等。两者的“专业能力”落点不同，母基金的能力更偏向筛选与治理，子基金的能力更偏向研究与执行。
这种两层结构会带来一个直观现象：投资者购买母基金时，间接持有一篮子子基金的风险暴露；购买子基金时，直接暴露于其底层资产与策略的风险因子。类似于“主动管理与被动管理的结构差异是什么？”这类讨论中对“决策权在哪里、风险从哪里来”的拆解，母基金与子基金的差异也首先体现在决策权的层级分布。
二、现金流与份额机制：申赎节奏、分配路径与估值颗粒度不同
现金流路径上，子基金面对的是底层市场的现金流：股票分红、债券票息、回购利息、衍生品保证金变动、资产买卖价差等；母基金面对的是子基金层面的现金流：子基金份额的申赎款、分红/收益分配、以及在封闭或半封闭结构下的退出回款。
这导致申赎与流动性机制出现结构性分叉。开放式子基金若投资高度流动的资产，可能提供更高频的申赎与更及时的净值；但当子基金投资非流动或估值不连续的资产（如私募股权、基础设施、部分不动产项目），往往采用封闭期、赎回窗口、侧袋（side pocket）或延迟支付等安排。母基金在此基础上又叠加一层：母基金自身能否开放申赎，取决于其所持子基金的流动性“最短板”。当母基金持有多只不同流动性特征的子基金时，母基金可能需要设置更保守的赎回频率、赎回限制、或现金缓冲，以应对投资者赎回与子基金退出不匹配的问题。
估值颗粒度也不同。子基金净值主要由底层资产的市价或模型估值驱动；母基金净值则由所持子基金的最新可得净值（或估值报告）加总而来。若子基金估值存在滞后（常见于私募类、非标类、部分对冲基金的月度/季度估值），母基金的净值反映也会相应滞后，且更依赖估值政策的一致性与可比性。这里的差异与“现金等价物与货币基金的结构差异是什么？”中关于“净值稳定性来自何种机制”的逻辑相似：表面上都是“净值”，背后却是不同的定价基础与兑现路径。
三、风险来源：母基金承担“组合与传导风险”，子基金承担“策略与市场风险”
子基金的核心风险通常来自其策略与底层资产：市场波动、信用违约、久期变化、商品价格、外汇敞口、杠杆与保证金、交易对手风险、集中度与流动性冲击等。子基金的风险管理更多围绕头寸限额、风控模型、止损规则（如有）、保证金与融资安排、以及交易合规展开。
母基金的风险结构更偏“二阶”：
1）配置风险：对子基金之间相关性、风格暴露、因子重叠的判断错误，会使组合在压力情景下出现同向回撤；
2）选择与存续风险：子基金管理人更替、策略漂移、关键人员离职、运营事故、合规处罚等，会通过份额价值或赎回限制传导到母基金；
3）流动性错配风险：母基金对投资者承诺的赎回频率，与所持子基金可退出节奏不一致时，可能需要动用现金缓冲、赎回排队或其他条款安排；
4）估值与信息不对称风险：母基金对外披露与内部监控依赖子基金报告质量，信息频率与透明度会影响风险识别的及时性。
需要强调的是，这些并不是“风险更大或更小”的问题，而是风险的来源与传导链条不同：子基金风险更像一线市场暴露，母基金风险更像治理与组合层面的系统工程。
四、费用、激励与制度安排：双层成本与多方约束并存
费用结构是母基金与子基金差异最容易被忽视、但最具结构性的部分。子基金通常收取管理费与可能的业绩报酬（公募与私募安排不同）；母基金在持有子基金份额的同时，往往还会在母基金层面收取管理费，部分结构下也可能存在业绩相关费用或超额收益分成。于是同一笔资金可能经历“子基金费用 + 母基金费用”的双层计费，这是一种制度设计结果：母基金提供的是筛选、配置、持续尽调与组合管理服务，子基金提供的是底层资产管理服务。
激励约束也因此分层：子基金管理人的激励通常与其策略净值表现、规模与存续相关；母基金管理人的激励则与组合整体表现、风险控制、以及对子基金的替换与谈判能力相关。与此同时，母基金还引入更多参与方与制度约束：对子基金的准入标准、投后监控、信息披露口径统一、侧袋与特殊事件处理流程等。母基金在某种意义上承担“二次尽调者”和“组合治理者”的角色，其制度安排更强调流程化与可审计性。
归根结底，母基金与子基金的结构差异来自两点：一是法律载体与资产负债表的不同定位（持有基金份额 vs 持有底层资产），二是现金流、估值与风险管理在两层之间的再包装与再分配。理解这套分层机制，有助于把“基金里再套基金”从概念描述，拆解为可观察的制度结构与风险传导路径。
