PS 的核心盲区：只看“收入”，不看“盈利质量”
PS（市销率）把企业价值与收入规模直接挂钩，隐含的前提是“收入能够较稳定地转化为利润与现金流”。在低利润行业（例如渠道零售、部分制造代工、航空航运、工程承包、部分互联网流量分发等）里，收入与利润之间的“转换率”本身就很低且波动大，PS因此容易把规模当作价值的主要来源，却无法回答几个关键问题：每一元收入背后需要付出多少成本？毛利率是否随竞争加剧而被动下滑？费用率是否因获客、履约、售后、合规而刚性上升？
低利润行业常见的结构特征是：价格竞争强、产品差异化弱、供需周期明显、客户集中度高或议价权偏弱。此时收入可能是“被动做大”的——为了维持产能利用率或渠道份额而接受更低的单价与毛利。PS并不区分收入是来自提价、放量、并表扩张，还是来自一次性大单、补贴刺激、会计口径变化；也不区分收入的可持续性与可回收性。即使收入保持增长，利润可能因原材料、人工、运费、能耗等成本端冲击而被吞噬，甚至出现“增收不增利”。这与“营收增速的限制有哪些？高营收不代表高盈利能力”所强调的边界一致：收入增长本身并不能解释盈利能力的稳定性。
隐含前提：稳定的利润率、可比的收入口径与可持续的现金回收
PS能够在某些场景下被当作粗略对比工具，依赖几个不易被满足的前提假设。
第一，利润率具有相对稳定的“行业-公司”结构。PS默认不同公司之间的毛利率、费用率差异不会过大，或差异会长期收敛。但低利润行业里，微小的毛利率差异就会导致利润弹性极大：毛利率从3%变为2%，对净利可能是成倍影响；再叠加费用刚性，净利率可能从微利转为亏损。PS在这种“薄利高杠杆（经营杠杆）”结构下，无法提供对利润敏感度的刻画。
第二，收入口径可比且不被会计政策显著扭曲。收入确认（总额法/净额法）、履约义务拆分、返点与返利计量、合同资产与合同负债的确认节奏，都会改变“同一业务在报表上呈现的收入规模”。当企业从代理转为自营、或会计政策导致自由裁量时，PS可能出现机械性的下降或上升，却未必对应经济实质的变化。
第三，收入能够较好地转化为现金流。低利润行业往往伴随较长账期、票据结算、应收集中、回款受下游景气影响等问题。PS不覆盖应收账款质量、坏账风险、保理与贴现带来的资金成本，也不反映通过“放宽信用换增长”堆出来的收入。收入如果不能及时回收，企业价值的关键约束会从利润率转向流动性与融资条件，而PS对此是失明的。
失效情境：规模扩张、周期波动与报表“看起来更大”的错觉
在低利润行业，PS常在以下情境中更容易失效或产生误读。
其一，行业处于强周期或成本冲击期。大宗原材料、运价、汇率、利率变化会快速传导到成本端，而收入端因合同锁价、竞争或监管难以同步调整。此时收入可能稳定，但利润与现金流大幅波动；PS无法反映利润的周期位置，也无法反映成本端的“不可转嫁性”。类似地，宏观指标也可能存在口径盲区，例如“CPI 的盲区是什么？无法反映资产价格变化的限制”提醒读者：单一指标往往忽略关键价格维度；PS同样忽略了成本与资本价格对企业价值的影响。
其二，企业通过并购并表或渠道扩张快速做大收入。并表带来收入“跳升”，但协同能否兑现、整合成本、商誉减值风险、一次性费用，都不在PS的表达范围内。收入规模变大并不自动意味着单位经济改善，反而可能掩盖了低效资产与重复建设。
其三，商业模式处于“高周转、低毛利、重履约”结构。此类公司需要持续投入仓储、物流、售后、信息系统与人员，收入越大，履约与服务成本越大。PS不区分收入增长是由效率提升驱动，还是由更高的履约强度与补贴换取。即便资产周转率提升，也可能伴随更高的退货、损耗与质量成本；而“资产周转率的限制有哪些？行业结构差异导致的误解、资产减值的盲区是什么？”所指出的那类问题，会进一步削弱“规模=价值”的直觉。
其四，信用与融资条件主导生存约束。低利润行业对资金成本更敏感，利息费用、票据贴现、供应链金融安排会显著影响净利润与现金流。PS既不反映资本结构，也不反映债务期限错配与再融资风险；当融资环境变化时，收入不变也可能导致估值逻辑切换。
PS 无法覆盖的关键维度：单位经济、资本强度与风险暴露
PS在低利润行业的主要缺口可以归纳为三类“它回答不了的问题”。
第一，单位经济是否成立。PS不能告诉读者每新增一单位收入带来的边际利润与边际现金流是多少，也不刻画获客成本、履约成本、售后成本与退货损耗等“与规模同向上升”的要素。收入看似增长，若边际贡献为零或为负，PS仍可能显得“便宜”，但这种“便宜”并非由价值创造驱动。
第二，资本强度与再投资需求。低利润行业常需要持续资本开支与营运资本投入以维持规模：设备更新、产线改造、仓配网络、信息化、保证金与存货。PS不反映折旧摊销与资本开支之间的缺口，也不反映存货周转、应付账款与供应商议价的变化。收入规模相同的两家公司，若资本占用差异巨大，其可分配现金流与抗风险能力可能完全不同。
第三，风险暴露与尾部事件。低利润行业对合规、质量、安全、环保、诉讼与召回等事件更脆弱，因为利润缓冲垫薄。PS无法表达尾部风险发生时对现金流与资产负债表的冲击；也无法表达客户集中导致的议价权变化、单一大客户订单波动、或供应链中断带来的非线性损失。
使用边界：PS 只能提供“规模相对定价”的粗线索
PS更像对“收入规模的相对定价”做静态截面描述，而不是对价值创造机制做解释。在低利润行业里，它的有效性高度依赖利润率稳定、收入口径可比、回款可持续、资本占用可控等前提；一旦这些前提不成立，PS容易把收入的表面扩张误读为经营质量改善。它无法覆盖单位经济、资本强度、现金回收、会计口径差异与尾部风险等维度，因此不能用来回答“收入增长是否真正转化为可持续的利润与现金流”这一核心问题。
