很多人把“证券市场”理解成一个屏幕上的交易界面：有报价、有成交、涨跌就是市场本身。但从资产内部结构的角度看，证券市场更像一套分层的“发行—流通—定价—清算”系统：它把企业或政府的融资需求、投资者的资金供给、以及中介机构的撮合与风控能力，装配成可标准化交易的证券，并通过规则与基础设施让这些证券在不同阶段稳定运转。
一张结构图：发行层、交易层、基础设施层
证券市场的核心结构可以拆成三层：
第一层是发行层（一级市场）。这里决定“证券从无到有”的生成方式：发行主体是谁、发行什么品种、面向谁募集、定价与配售怎么做、募集资金如何交割。一级市场解决的是融资与初始定价的组织问题。
第二层是交易层（二级市场）。这里决定“证券从有到流通”的交换方式：在哪里交易（交易所或场外）、以什么规则撮合（集合竞价、连续竞价、做市等）、价格如何形成、流动性如何被提供。二级市场解决的是持续定价与流动性的组织问题。
第三层是基础设施层（登记托管、清算交收、信息披露与监管）。这一层常被忽略，却是市场可运行的“底盘”：谁记录所有权、如何完成资金与证券的对付交收、违约或失败如何处置、信息如何被标准化披露、操纵与内幕如何被约束。没有这一层，一级与二级的合同关系难以落地。
一级市场：证券“制造线”的组件与流程
一级市场的结构核心是“发行主体—承销分销—投资者认购—交割登记”的链条。
1）发行主体（供给端）
发行主体通常是公司、金融机构或政府部门。它把融资需求转化为具体证券条款：股权类（普通股、优先股、可转债的股权部分）、债权类（公司债、金融债、短融/中票等）、以及资产支持类（ABS、部分REITs结构中的份额等）。条款本质上是在定义现金流与权利义务：谁在什么条件下获得利息/分红、谁承担剩余风险、是否有赎回/回售/转换等嵌入式选择权。
2）承销与簿记建档（中介的定价与分配功能）
承销商把发行转成可执行的销售与风险管理任务：路演与询价收集需求、簿记建档形成价格区间、确定发行价与配售比例。这里的“结构件”包括：承销协议、配售规则、锁定期安排、超额配售（绿鞋）等。它们共同决定初始供需如何被组织，从而影响首发定价的稳定性。
3）认购与资金/证券交割（从意向到所有权）
投资者在一级市场的动作不是“买入卖出”，而是申购、缴款、获配。交割环节把募集资金转移给发行主体，同时在登记托管系统里生成或记入投资者的持仓。这个环节的关键是对付交收（DVP）：资金与证券同步交割，降低一方先交付带来的违约风险。
4）信息披露与合规约束（发行可被验证）
招股说明书、募集说明书、评级报告（若适用）、审计与法律意见等，构成一级市场的“信息组件”。它们并不保证结果，只是把资产与主体的关键事实以可比较、可追溯的方式呈现，便于投资者定价与监管核查。
二级市场：流动性与持续定价的结构件
二级市场并不是一级市场的“后续交易”，而是一个独立的结构模块：它通过持续撮合与报价，让证券拥有可观察的市场价格，并提供退出通道。
1）交易场所：交易所市场与场外市场
交易所市场通常有统一的撮合规则、集中行情与更强的信息可得性；场外市场（OTC）更强调双边协商、做市与信用安排，适合非标准化或大额交易。两者的差异本质上是“标准化程度—信息集中度—交易成本—灵活性”的权衡。
2）撮合机制：订单驱动与报价驱动
订单驱动市场以买卖盘撮合为主，价格由订单簿供需决定；报价驱动市场依赖做市商连续报出买卖价差，以库存与风控能力换取流动性供给。无论哪种机制，二级市场都在把“分散信息”压缩成“可交易价格”。理解这一点，有助于区分价格波动来自基本面信息更新，还是来自流动性与微观结构因素。
3）参与者分工：谁提供信息、谁提供流动性、谁承担风险
二级市场的参与者可以按功能拆分：
– 信息型参与者：基于研究与信息处理进行交易，推动价格发现。
– 流动性提供者：做市商、部分高频与套利者，通过报价与对冲降低交易摩擦。
– 资产配置型参与者：基金、保险、养老金等，以组合目标为主，交易节奏相对稳定。
– 套利与对冲参与者：利用跨市场、跨期限、跨品种的定价关系维持相对价格一致性。
这些角色彼此制衡：信息型交易带来短期冲击，流动性提供者缓冲冲击但要求价差补偿，配置型资金决定更长期的持有结构。
4）交易后的“看不见部分”：清算、交收与风险控制
成交只是合同成立，真正完成所有权转移要靠清算交收系统：确认成交、计算净额、准备保证金（若适用）、在T+N完成资金与证券交割。中央对手方（CCP）在部分市场中扮演“买方的卖方、卖方的买方”，通过保证金与违约处置机制把对手方风险集中管理。这个结构决定了市场在压力情境下的韧性。
参与者关系：从“融资—交易—监管”三角到闭环运转
把一级、二级与基础设施串起来，证券市场形成一个闭环：
– 发行主体在一级市场获取资金，代价是让渡现金流权利或承担偿付义务；投资者获得的是可交易的权利凭证。
– 二级市场用流动性把权利凭证变成“随时可退出”的资产形态，价格信号反过来影响一级市场的发行条件与融资成本。
– 中介机构（投行、券商、做市商、基金服务机构）把分散需求组织起来，并通过风控与合规把交易行为纳入可执行的制度框架。
– 监管与自律组织通过信息披露、交易规则、持仓与行为约束，降低信息不对称与操纵空间，维护定价机制的可用性。
理解这种关系时，可以把证券当作“现金流与权利的结构化载体”。例如很多人关心“债券收益结构由什么构成？票息、利差、利率变化说明”，本质是在拆解债券现金流与贴现率之间的结构关系；而证券市场则是让这种结构化资产被创建、被持续定价并被安全转移的系统。
从结构意义上看，一级市场偏“生成与分配”，二级市场偏“流通与定价”，基础设施偏“确权与履约”。三者缺一不可：只有发行没有流通，证券难以成为可配置资产；只有交易没有确权与交收，价格再活跃也难以兑现；只有规则没有参与者分工，市场无法在信息与流动性之间形成稳定平衡。把证券市场理解为这些组件的组合，比把它等同于“炒卖的地方”更接近其真实结构。
