做市商的“收益”并不等同于单向押注价格涨跌的回报，而更像一种交易基础设施的服务费：在任意时点持续给出买价（bid）与卖价（ask），让其他参与者能以可预期的成本立即成交。双边报价把流动性变成可定价的商品，价差就是最直观的定价结果。理解做市商收益从何而来，关键在于把价差拆成可解释的组成部分：哪些部分是对成本的补偿，哪些部分是对风险的补偿，哪些部分来自制度与市场微观结构的安排。
价差不是“利润”，而是三类成本与两类风险的合成价格
双边报价的表面形态是“卖价高于买价”，但价差本质上是一个综合报价：做市商愿意以买价接货、以卖价出货，中间差额用于覆盖多项结构性支出与风险溢价。通常可拆为三类成本与两类风险补偿。
第一类是交易摩擦成本：包括交易所/场外平台费用、清算交收费用、通道与系统成本、以及在多市场对冲时的跨市场成本。这些成本不随方向变化，更多与成交量、报撤单频率、基础设施投入相关，因此会被“摊”进价差之中。
第二类是库存与资金成本：做市商在提供即时成交时，往往需要临时持有库存（多头或空头），这会占用保证金或资金，甚至带来融资融券、回购、借券、借币等成本。资金成本越高、资产越难借、交收周期越长，价差中用于覆盖资金占用的部分就越厚。
第三类是运营与合规成本：持续报价需要风控、监控、模型、合规与审计等体系，且在部分市场还承担报价义务与考核指标。它们不直接体现在单笔交易里，但会通过长期平均的价差回收。
在成本之外，两类风险补偿决定了价差“为什么必须存在”。其一是逆向选择风险：当对手方更可能在你报价偏离真实价值时与您成交，你就更容易在“信息不对称”的时刻被动成交。为抵御这种风险，报价会留出缓冲，即使不发生剧烈波动，也需要一段持续的价差收入来覆盖少数但高损失的“被挑中”的交易。其二是短期价格波动风险：库存未能及时对冲或平衡时，价格随机波动会让持仓产生损益波动，价差中会包含对这种波动的风险补偿。
因此，做市商收益的可重复性来自“持续提供可交易性”这一机制，而不是依赖预测。它更像“定期存款的收益从哪里来？期限溢价”所揭示的逻辑：收益并非凭空出现，而是对某种稀缺服务（期限或流动性）的定价与补偿。
双边报价如何把订单流变成可计量的收益：从“价差捕获”到“再平衡收益”
做市商最核心的收益来源通常被描述为“捕获价差”：以买价成交获得库存，再以卖价成交卖出库存（或反向），在理想的对称订单流下，库存在较短时间内回到接近中性，累计价差成为主要收入。但这一描述需要补上两个关键条件：订单流的双向性与库存的可控性。
当市场中存在足够多的“流动性需求方”（急于成交的一方），他们愿意为确定性成交付出价差成本。做市商通过双边报价承接这些需求，把分散的、随机到来的订单流转化为可统计的成交频率与平均价差，从而形成较稳定的“单位成交收益”。这部分收益的底层驱动是供需：流动性在某些时刻/品种是稀缺的，愿意支付价差的人持续存在。
除了静态价差捕获，还存在“再平衡收益/损失”：做市商在某一侧成交偏多时会积累库存，为控制风险需要调整报价（例如提高卖价或降低买价）来吸引反向成交，或通过相关市场对冲。报价调整带来的结果是：在库存偏离时，做市商会用更不利的价格去“买回平衡”，这会侵蚀部分价差；反之，如果订单流在较短时间内自然反转，做市商可能在更有利的价格完成对冲与回补，使得实际实现的收益高于名义价差。长期看，这一部分并非稳定正收益，而是与市场波动、相关性、对冲工具可得性紧密相关；价差中预留的风险补偿，就是为了让总体期望收益在覆盖损失后仍可为正。
还需要区分“名义价差”与“有效价差”。名义价差是报价上的 bid-ask 距离；有效价差则取决于成交是否发生在更接近中间价的位置（例如因竞争而改善报价，或因大单冲击而发生滑点）。做市商的结构性收益来自有效价差的长期累积，而有效价差又由市场竞争强度、撮合规则、最小报价单位、以及订单类型结构共同决定。
价差结构为什么会存在：信息不对称、即时性偏好与制度摩擦
价差之所以长期存在，并不是因为做市商“掌握优势”，而是因为市场同时存在三种无法被完全消除的摩擦。
第一是信息不对称的不可消除性。即使在高度电子化市场，仍会有更快的反应者、更靠近信息源的参与者、以及更擅长处理微观数据的参与者。当信息到达与被处理的速度不同，做市商就可能在信息更新瞬间被动成交。价差中的逆向选择补偿，是对这种结构性不利的定价。
第二是即时性偏好。许多交易并非为了“买得更便宜/卖得更贵”，而是为了立刻完成资产配置、对冲敞口、满足赎回申购、或应对保证金变化。即时性有价值，价差就是即时性的价格。越是波动大、越是交易拥挤、越是对冲需求强的时刻，即时性越稀缺，价差越可能扩张。
第三是制度与流程摩擦。清算交收周期、保证金制度、涨跌停/熔断、借券与交割规则、以及不同市场之间的分割，都会让“同一风险”的转移变得不连续。做市商作为连接成交与交收的人，需要承担这些流程性风险与资金占用，价差因此具有制度性成分。类似地，“结构性存款的收益来自何处？利率与市场指标链接结构”强调的也是制度与合约如何把风险与现金流重新分配；做市商的价差同样是微观制度下的风险定价结果。
从更底层的框架看，价差可以理解为：
– 对交易服务的收费（覆盖固定与变动成本）；
– 对风险承接的溢价（逆向选择与波动库存风险）；
– 对市场摩擦的补偿（交收、融资、规则与竞争格局）。
用“收益来源清单”理解做市商：可重复的机制，而非方向性判断
把做市商收益写成一张结构清单，有助于在不同资产类别（股票、债券、ETF、期货期权、外汇、加密资产）之间迁移理解：
1）价差收入：来自持续双边报价与成交频率，是最核心、最可计量的来源。
2）订单流结构收益：当订单流在时间上相对均衡、且对手方以流动性需求为主时，价差更容易被“完整捕获”；当订单流更偏信息型，价差会更多用于抵御逆向选择。
3）库存与对冲的净结果：包括对冲成本、相关市场基差、以及再平衡过程中的价格让渡，长期期望由价差中的风险补偿覆盖。
4）资金与交收相关收益/成本：融资利差、借券/借币费率、保证金效率与交收周期带来的资金占用，是价差结构的重要解释变量。
5）制度性激励：部分市场存在做市返佣、费用减免、或报价义务对应的补贴，它们会改变做市商的“总收益结构”，但并不改变价差作为风险与成本定价的核心逻辑。
用这套框架看，做市商赚到的钱不是来自“看对方向”，而是来自把流动性、即时性与风险承接标准化并持续供给。价差之所以能成为收益来源，是因为市场参与者对立即成交的需求长期存在，而信息不对称、波动与制度摩擦又使得这种服务必须以价差形式被定价与支付。
