很多人谈“债券风险”时，容易把不同概念混在一起：一边说的是发行人会不会违约（信用风险），另一边说的是价格会不会波动（利率风险、流动性风险），还有人把“有评级/没评级”当成“安全/不安全”的代名词。实际上，债券按风险分类更像一套多维度的“标签系统”：同一只债券可以同时属于多个风险类别，例如“投资级、长期、次级、可赎回、流动性一般”。理解分类结构的目的，是把风险来源拆开，明确每个标签在回答什么问题。
风险分类的总览：从“风险来源”拆成多条主线
以分类逻辑来看，债券风险常被拆为四条主线，每条主线都能形成层级结构：
1）信用风险（违约与回收）：核心问题是“本息能否按约兑付、违约后能收回多少”。这一维度最常用的工具是信用评级与信用利差。
2）利率风险（久期与价格敏感度）：核心问题是“市场利率变化时价格会怎么动”。它主要由期限结构、票息结构、嵌入式期权等决定。
3）流动性风险（交易与变现成本）：核心问题是“想卖的时候能不能卖、要让价多少”。它与市场深度、做市机制、发行规模、投资者结构密切相关。
4）结构与法律风险（偿付顺序与条款约束）：核心问题是“同一发行人出问题时，谁先拿钱、条款会不会改变风险暴露”。典型体现是担保/抵押、优先/次级、可赎回/可回售、永续/可展期等。
这套拆分方式类似“股票的分类体系是什么？市值、行业、风格的完整分类结构”里用多个维度同时刻画同一资产：债券也不是单一坐标上的排序，而是多维标签叠加。
以信用评级为主轴：信用等级、投资级与高收益的层级结构
按风险做最常见的分类，是以信用评级作为信用风险的标准化刻度。评级的本质，是评级机构基于公开与非公开信息，对发行人（或具体债项）未来一定期间内履约能力的相对判断，形成可比较的等级序列。
1）主体评级 vs 债项评级：同一发行人也可能“分层”
– 主体评级：评估发行人整体信用状况，回答“这个主体总体能不能还钱”。
– 债项评级：评估某一具体债券的偿付能力，回答“这只债在法律结构与担保安排下能不能还、违约时回收怎样”。
因此，同一发行人可能出现“主体较高、某只债较低”的情况（例如该债为次级、缺乏担保、偿付顺位靠后），也可能出现“某只债因抵押担保而高于主体”的情况（取决于评级方法与可实现的保障强度）。
2）投资级与高收益：风险分类的常用分界
市场常把评级分成两大类：
– 投资级（Investment Grade）：通常指 BBB-/Baa3 及以上区间，强调较强的履约能力与相对较低的违约概率。
– 高收益/投机级（High Yield / Speculative Grade）：通常指 BB+/Ba1 及以下区间，强调信用利差更依赖周期、经营与再融资条件。
这条分界的意义在于形成一个“风险语言的共同标准”：机构的风控阈值、指数纳入规则、部分监管与内部授权体系，常以投资级/高收益作为第一层筛选。
3）评级符号与“展望/观察”：等级之外的时间维度
评级不仅有字母等级，还常配套：
– 评级展望（Positive/Stable/Negative）：表达未来一段时间内评级可能上调或下调的方向性。
– 信用观察/观察名单（Watch/Review）：提示短期内存在触发评级调整的事件窗口。
在分类上，这相当于给同一信用等级再加一层“状态标签”：同为 BBB，负面展望与稳定展望在风险叙事上并不等价。
4）无评级并非“无法分类”：用替代标签刻画信用风险
部分债券可能没有公开评级或评级覆盖不足。此时常用替代分类标签包括：发行人财务指标区间、担保与抵押结构、历史融资记录、是否具备外部增信（保证、保险、备用信用证等）、以及是否属于特定融资平台或项目融资结构。分类目标不是给出结论，而是把信用风险拆成可核对的要素清单。
不只看评级：利率、流动性与结构条款如何形成“风险子类别”
如果把评级视为信用主轴，那么债券的其他风险维度则决定了“同评级不同波动、同期限不同回撤、同发行人不同回收”的差异来源。
1）按期限与久期：利率风险的层级标签
– 短久期/短期限：对利率变化的价格敏感度较低。
– 中久期/中期限、长久期/长期限：对利率变化更敏感，价格波动更依赖收益率曲线移动。
需要注意：期限只是近似，真正的利率风险刻画更依赖久期/凸性与现金流分布。零息债、低票息债通常久期更高；分期偿还、摊还结构会降低久期。
2）按票息与嵌入期权：条款让风险“非线性”
– 固定利率 vs 浮动利率：浮息债对短端利率更敏感，但对利率大幅变化的价格弹性通常不同于固息。
– 可赎回（Call）/可回售（Put）：嵌入期权会改变价格与收益率关系，形成“上行被截断/下行被保护”等非线性特征。
– 可转换、可交换等混合结构会把风险从纯利率/信用扩展到权益敏感度，但它们仍可在债券风险分类中作为“结构标签”存在，这一点与“可转债的分类结构：债性与股性双属性的分类方式”的拆解思路相通。
3）按担保与偿付顺序：回收率与穿透结构
在违约情景下，风险差异往往来自法律结构而非评级字母本身：
– 无担保（Unsecured）/有担保（Secured）：担保、抵押、质押等安排影响可回收资产范围与处置路径。
– 优先（Senior）/次级（Subordinated）：偿付顺位决定回收优先级。
– 永续、次级资本工具、可减记/可转股条款等，会把“是否兑付”与“何时兑付、以何种形式兑付”变成更复杂的结构风险。
因此，按风险分类时常见一个清晰层级：先按发行人信用（主体/行业/所有制等）分组，再按债项结构（担保、顺位、条款）细分，最终形成“同主体下不同债项”的风险谱系。
4）按流动性：交易属性也是风险的一部分
流动性风险常用以下标签刻画：
– 高流动性/基准券特征：成交活跃、报价连续、价差较小。
– 一般流动性：成交间歇、需要一定让价。
– 低流动性/小规模/私募属性强：成交稀疏、估值依赖模型与可比券。
流动性与信用评级并非同一维度：高评级债也可能因发行规模小、持有人集中而流动性偏弱；反之，部分信用风险更高的债券也可能因交易活跃而具备较高流动性。
把分类体系连起来：一张“风险标签地图”如何使用
将上述维度合并，可以形成一张更接近实务的分类结构：
– 一级：信用风险（评级/投资级-高收益/展望）
– 二级：主体 vs 债项；是否增信；行业与所有制等信用背景标签
– 一级：利率风险（期限-久期/票息结构）
– 二级：固息/浮息/零息；现金流是否摊还
– 一级：结构与法律风险（顺位-担保-条款）
– 二级：优先/次级；有担保/无担保；可赎回/可回售/永续等
– 一级：流动性风险（交易属性）
– 二级：发行规模、持有人集中度、做市与成交频率等
同一只债券在这张地图上会拥有一组稳定的“坐标”。学习债券按风险分类的价值，不在于把债券排成简单的高低顺序，而在于把风险拆成可复用的结构：信用回答“能否兑付”，利率回答“价格怎么波动”，流动性回答“能否顺利交易”，结构条款回答“违约时怎么分配与条款如何改变暴露”。当这些标签被清晰地挂在同一框架里，评级体系与信用等级就不再是孤立名词，而是风险分类主轴上的标准化语言。
